第92章新湖農產（棉花）2025年報：不經一番寒徹骨，怎得梅花撲鼻香

一、2024年行情回顧

回顧2024年，內外棉整體走勢近似，其皆先漲後趨勢性下跌，不過在時點和波幅上略有差異。

1、⠨ጦƒ…回顧

第一階段（年初-4月中）：需求回暖疊加外盤帶動，盤麵反彈後震蕩運行

2023年12月下遊季節性訂單開始陸續下達，需求回暖超過預期，下遊企業補庫驅動以及收購成本支撐下棉價有所反彈。年後，受美棉逼倉情緒帶動，鄭棉繼續探漲，但受製於節後國內自身需求轉弱，內外盤麵開始劈叉，棉價震蕩運行，等待新驅動。

第二階段（4月中-8月中）：多重邏輯下棉價趨勢性下跌

4月中旬，美棉逼倉行情告一段落，ICE期棉價格從高處瀑布式回落，內外棉價差不斷擴大，進口利潤打開的情況下，市場開始擔憂後續進口量會有所增加，同時隨著傳統旺季過後，需求也有所轉弱，棉價開始承壓下行。行至5月，市場開始交易新作預期，全球方麵存有增產累庫預期，國內天氣適宜，新作長勢良好，種植麵積也沒有如期般減少，市場對於新棉產量抱有期待。而進口增量以及需求疲軟的現象並未改善，棉價震蕩下跌。7月下旬，軋花廠仍存有大量後點價單子，由於企業會記準則限製，多數後點價難以移倉至1月合約，產業側壓力較大，而美國衰退預期和日元套息引發的係統性風險催化了悲觀情緒，軋花廠紛紛開始砍單，引發盤麵瀑布式下跌。

第三階段（8月中-10月中）：盤麵止穩反彈，隨後修正預期再度回落

8月中，隨著後點價的軋花廠陸續砍單結束，疊加美國經濟數據好轉後衰退預期減弱，鄭棉有所止跌企穩。時至9月上旬，鄭棉從底部開始反彈，雖然實際陳棉庫存尚且充裕，但由於部分棉企去年收購成本較高，惜售情緒較強，在新老花交替青黃不接之時，市場出現流通貨源緊缺的現象，棉價有所反彈。隨後，9月美國開始進入降息周期疊加國內國新辦發布會和政治局會議陸續出台多項政策，市場情緒有所引爆，股商齊漲，大宗大幅拉升下跟隨同步上漲。十一節後，第一天上午會議政策遠不及預期，疊加後續美聯儲經濟數據以及官員表態都偏鷹，商品和股市情緒受挫明顯，國內軋花廠套保壓力顯現，棉價有所回調。

第四階段（10月中-至今）：盤麵震蕩後再度走弱

10月新花陸續上市，采收順利開展，棉農與軋花廠多以盤麵為錨進行定價，收購環節較為穩定，收購價對於盤麵下方存有支撐上方存有壓力，而需求側雖然隨著轉入淡季，但紗廠仍有逢低補庫驅動，矛盾並未凸顯下，棉價震蕩運行。12月上旬，隨著新花加工進入後半階段，加工量高企下豐產格局進一步兌現，各機構紛紛調增新花產量，而需求方麵淡季越發深入，訂單遲遲未到，供需寬鬆疊加宏觀國際會議內容低於市場預期，棉價再度回落至今。

2、⠉CE⠦œŸ棉行情⠥›ž顧

年初，美棉大幅拉漲，雖說上漲期間也存有供需側的新增利多，但其漲勢主要係資金逼倉所致。23/24年度美棉減產且質量較差下可交割比例較低，同時簽約量有所增加，資金投機性情緒高漲，盤麵迅速攀升。3月後，情形急轉直下，隨著美棉超買，期現有所背離，現貨端陸續出現毀約現象，倉單迅速累積到達近幾年最高位，，基金不得不拋盤離場。隨後市場對於新一年度全球和美棉產量增產、庫存累庫預期進行交易，美棉延續下跌至8月，由於颶風和部分地區較為幹旱，美棉優良率持續下滑，USDA下調美國和各國新年度產量預期，盤麵開始反彈。隨著美棉陸續開始收割，市場關注點轉移至出口簽約情況，盤麵隨銷售報告和宏觀變量開始於區間震蕩運行。

二、國際⠥𘂥 𔥈†析

2.1、24/25年度全球寬鬆格局⠥𗲥𜌦㉥ƒ𙥷𒦜‰計價

自年中起，市場便已經開始交易24/25年度全球棉花增產，期末庫存累庫的預期。雖然產需預計雙增，但產量增幅高於消費，據USDA12月供需報告預計，24/25年度全球產量為2555.8萬噸，同比增加96萬噸，較五年均值增加1.98%，主要係美國恢複性增產和巴西種植麵積增加所致，此外中國和土耳其也呈現一定幅度的增產，不過印度和巴基斯坦受持續強降雨影響產量有不同程度的下滑。USDA預計棉花消費較前一年度預期增加31.96萬噸至2521.1萬噸，最終期末庫存預計累庫40萬噸至1655萬噸，24/25年度呈現偏寬鬆的格局，棉價有所承壓。不過，時至今日，市場就供需寬鬆預期交易已久，產量方麵，ICE期棉在棉長階段過程中反複交易美棉優良率、極端天氣和巴西印度等國變量，市場對產量的敏感度已經較為有限，隨著新花加工上市，市場焦點逐步切換至需求端，需要關注特朗普上台後對外貿易態度及政策製定。

2.2、美國：恢複性增產為主，後續關注簽約情況

今年市場就美棉增產幅度的預期不斷修正，隨著下半年部分主產區旱情加重以及後續颶風多次登陸影響下，美棉的優良率有所下滑，最終導致其產量增幅不及最初預期，ICE期棉也有所反彈。據USDA12月供需報告預計，美棉24/25年度產量為310.37萬噸，相比於5月時第一次對於新作的產量展望348.36萬噸下修38萬噸，但同比仍恢複性增產47.67萬噸。消費方麵，美棉以出口為主，USDA預計24/25年度美棉出口246.03萬噸，同比減少9萬噸。在產增需減背景下，期末庫存預計累庫27.2萬噸至95.8萬噸。

當下隨著美棉收割結束，檢驗如火如荼之際，市場對於消費的交易權重有所增加。據USDA周度銷售報告所示，近幾周美棉簽約量有所增加，但年度總簽售量依舊維持曆年地位。截止12月12日當周，2024/25美陸地棉周度簽約4.42萬噸，周環比增加27%，同比增長33%。2024/25美陸地棉周度裝運2.92萬噸，周環比減少6%，同比減少42%。2024/25美棉陸地棉和皮馬棉總簽售量168.8萬噸，占年度預測總出口量（246萬噸）的69%；累計出口裝運量57.92萬噸，占年度總簽約量的34%，低於往年同期。

明年美棉種植麵積仍需關注一季度末時棉糧比價，當下雖然美棉下跌至較低水平，但作為競爭作物的和同樣下跌較多，就當下比價而言，棉花價格尚可，需持續跟蹤。

2.3、巴西：⠧”⩇再創新高，出口競爭⠥Š›⠥Š 強

今年巴西在植棉麵積和單產雙增背景下產量再創新高，據USDA12月報告預計24/25年度巴西產量同比增加15.3%至365.8萬噸，較前五年均值增加87.6萬噸，據CONAB預計同比增加14.2%，較前五年均值增加73.9萬噸，雖然兩者間存有小幅差值，但大豐產格局已經毋庸置疑。而隨著產量突破，巴西國內消費不出現明顯增量的情況下，其出口體量勢必有所增加，此外今年巴西匯率貶值嚴重，美元兌雷亞爾匯率年內累計漲幅已超過20%，巴西棉較美棉似乎更具性價比，進一步加強了出口端競爭力。據USDA預計巴西24/25年度出口量有望達到272.16萬噸，較美國多出口26萬噸。

三、國內⠥𘂥 𔥈†析

3．⠱、供給側

3⠯𜎱⠯𜎱⠲4/25⠥𙴥𚦧–†棉豐產⠦ 𜥱€兌現⠯𜌂 但⠥…𗩫”⠥➩‡⠦ˆ–仍存變數

今年疆內產量同比大幅增加，豐產格局也隨新花加工上市逐步兌現，主要在於今年種植麵積和單產均同比增加。麵積方麵，由於以往開墾的荒地在幾年改善後逐步可以種植棉花，今年疆內植棉麵積不減反增。據BCO最新調查統計，南疆種植麵積同比增加14%，全疆麵積同比增加9%至3995萬畝，為近年最高水平。單產方麵，今年疆內風調雨順，積溫足夠，即便偶發小災小難，涉及的區域也較小，對於整體產量無傷大雅，棉田長勢較旺。植棉麵積和單產同步提升的背景下，今年豐產格局已成定局，不過機構間對於增產幅度仍存分歧。據BCO12月調查統計，全國植棉麵積同比增加6.7%至4395.3萬畝，新疆總產進一步上調22.6萬噸至641.2萬噸，全國產量調增至675.1萬噸，僅次於2022年產量。據國家棉花市場監測係統11月統計，全國總產量預期在630.2萬噸，新疆產量預計590.9萬噸，同比增加7.5%。

回顧今年，市場對於產量的博弈和交易從上半年便已開始，從播種階段的天氣升水預期落空，到收獲前各機構調研後的大豐產預期，再到采摘時發現實際產量可能略有高估的修正，最後到12月上旬，隨著新花加工開展，市場對於產量預期進一步調增。當下市場觀點更偏向於各機構估產的區間上沿，一方麵在於今年日加工量和累積加工量均遠超過往年同期，據全國棉花交易市場數據統計，截至12月19日，新疆地區皮棉累積加工量為544.8萬噸，較前五年同期均值增加26%，同比增加19.7%，日加工量雖然隨加工過半緩慢下降，但仍維持在5萬噸附近，位於同期高位；另一方麵市場傳言籽棉收購量在1750萬噸附近，按38%公定衣分折算後其體量也遠超往期，結合前期調研和采收反饋，市場對於新棉增量持有較高預期，盤麵也在反複交易變量後充分計價了該預期，此後即便部分還未調增預期的機構小幅上調，其作為單獨信息源對於盤麵的影響也較有限。不過我們認為後期對於產量和庫存數據的跟蹤仍具備一定必要性，雖然當下增產已經充分消化，近期棉價弱勢運行也主要在於消費疲軟，但是供需寬鬆格局依舊是市場悲觀的基石，而當下產量預期存有高估的可能性。單從疆棉加工量數據而言，其遠超往期或得益於今年全疆眾多軋花進行技改，加工效率有所增加疊加新花采收順利開展並無太多博弈所致。但是，通過綜合分析疆內商業庫存增量等數據後測算出的近兩月疆內棉花表需較往年也有明顯增加，異常值可能是由於部分紗廠超額補庫所致，也有可能是轉圈棉導致的虛擬增量，因此後期需要繼續進一步跟蹤相關數據以做判別。

3．⠱.2 收購環節平穩有序

今年籽棉收購環節較為平淡，不論是軋花廠還是棉農都保持冷靜隨行就市為主，收購價整體小幅波動，普遍以期貨價格為錨，在此基礎上軋花廠根據區域化差異和風險偏好及收購策略進行報價的修正。收購價走勢整體一波四折，收購初期受國內會議政策刺激下宏觀情緒高漲以及新舊作年度交替下供需短暫錯配影響，籽棉價格隨期價大幅上漲，十一假期內收購價持續高走。節後，國新辦會議上政策遠不及預期，市場情緒迅速降溫，期價和籽棉收購價同步下跌。隨著北疆收購進度進入尾聲，部分企業收購體量不及預期，產能與產量間僧多肉少的局麵開始顯現，同時不少企業仍較看好後期棉價空間，認為當下處於低估值狀態，盈虧比尚可，漸漸的局部地區軋花廠的收購情緒從前期謹慎的態度開始有所轉變，存有一定搶收情緒，在此帶動下南疆收購價也跟隨水漲船高再度回升。最後邁入11月中，南疆也進入收購尾聲後，籽棉成交價格再度回落，不過此時疆內交售率已經達到94%，低價所占比例較少。最終，全疆機采棉收購價普遍在6-6.5元/公斤，集中成交價格在6.25元/公斤附近，北疆整體成本小幅高於南疆，在去除升貼水和當時銷售基差後對標鄭棉，14200元/噸便存有初步套保壓力，下方也會存有一定成本支撐。成本邏輯的本質在於，如若棉價走高超過其加工成本時，企業為了防範風險或逐步套保鎖定利潤，對於棉價上方將存有一定壓製，但同樣價格大幅下跌時棉企的出售意願便有所減弱，導致市場流通貨源受限，再度對棉價形成軟支撐。盤麵因此在受成本邏輯掣肘下區間內震蕩一月有餘，等待貨權的轉移或更大的矛盾出現。

3．⠱.3⠦ˆ本邏輯隨貨權轉移而淡化，關注後點價企業心態

值得注意的是，今年參與後點價貿易的軋花企業依舊較多。後點價的貿易模式於近年開始出現，其本質是上遊軋花廠按照基差點價的銷售模式出售貨物給貿易商，但是其對於後市存有看漲心理，所以此時並未參與套保，而是和貿易商協商采取後點價的交易模式讓它代為套保。貿易商會以當時出售時合約的基準價+基差付一定比例的款項給軋花廠（一般在85%左右，各企業不一），剩下的15%作為代操作承擔風險的保證金。如果盤麵下跌過多，保證金不足以承擔風險之時，貿易商會聯係軋花廠追加保證金。如果軋花廠追保意願不強選擇點價，那對於盤麵而言則為變向的“空單”。後點價的交易模式並非年年盛行，去年在成本倒掛背景下較為普遍，最終於7月底爆發，大量企業砍單下盤麵大幅下挫。而今年後點價的貿易模式依舊盛行，其主要在於盤麵給出的套保窗口期極為有限，隨著後期籽棉收購價和期價劈叉，加工成本多數處於倒掛狀態，而企業在棉價低估值以及看好後市等因素下，普遍選擇通過後點價，在回籠資金的同時依舊參與博弈。今年軋花廠的策略大致可以分為三類，其一為部分企業采取場外期權如累沽策略等模式，由於策略合理基本上已經有所盈利，但是該類企業占比較少；其二為後點價貿易模式，此類比例相對較大；其三為傳統貿易模式，直接出售或是捂貨不出。由於後點價參與度依舊較高，貨權從軋花廠手中轉移至貿易商和下遊紗廠的速度有所提升，當成本端的挺價情緒轉移至基差交易，絕對價格的低位所帶來的現貨流動性匱乏已經較為有限，成本支撐的邏輯也逐步淡化，棉價回歸至弱基本麵。那麽，我們需要注意的是，當下高比例的後點價貿易體量的背後是不是會有所隱患，造成盤麵如7月底時一樣瀑布式下跌。不同於當時軋花廠是出於企業準則的規定，難以將點價延續至下一棉花年度，目前新作暫無時限的壓力，轉而需要考慮的是盤麵下跌後軋花廠是否有意願以及是否有足夠的資金去追保。截至12月下旬，盤麵已經跌破13500部分加工企業的第一追保位，據我們了解下來砍單現象較少，這一現象在跌破13000之前或都較有限，需要持續跟蹤軋花廠及投機資金的心態，雖然可能性較低但依舊難以排除複刻7月下旬行情的可能，關注盤麵接近13200集中追保位時的市場情緒。

3．⠱.4⠲5/26⠦䍦㉂ 麵積或持平為主

近日，棉花市場監測係統公布了2025年中國棉花意向種植麵積調查報告，據統計2025年棉花中國棉花意向種植麵積4159.9萬畝，同比增加76.6萬畝，增幅1.9%，其中，新疆棉花意向種植麵積為3678.8萬畝，同比增加113.4萬畝，增幅3.2%。不過值得注意的是，各機構就24/25年度的疆內棉花種植麵積和產量存有一定分歧，棉花市場監測係統統計同比減少1.4%，而BCO統計調查種植麵積同比增加9%，因此就25/26年度的種植麵積或也難以達成共識。

單從棉花自身的種植效益而言，今年南北疆種植成本均進一步抬升，而籽棉售價同比回落至曆史偏低水平，即便今年普遍畝產有所提高，但僅靠銷售籽棉所得收益較難覆蓋其種植成本，棉農虧損現象較為普遍，等待目標價格補貼和質量補貼以獲得利潤。補貼方麵，自2023年起目標價格補貼政策新增了510萬噸補貼產量上限，去年由於疆內產量為558萬噸，其超出上限的幅度不多，最終發放的補貼並未感到明顯縮水，而今年產量遠超上限，最終發放的補貼較往年或將有所打折，因此單從棉花自身種植收益角度而言明年的植棉意願或有所降低。但，今年不止棉價走弱，小麥和玉米價格也趁趨勢性下跌，新疆農戶對於小麥和玉米明年的價格預期較為悲觀，兩兩相比下雖然植棉收益轉差，但在目標價格政策支持下，其收益仍有一定保障，風險較為可控。綜合考慮棉花自身的種植收益和競爭性種植品種的收益因素下，我們認為25/26年度的疆內植棉麵積或持平為主。

3． 1.5 進口：2024年進口量遠超往年，2025年進口量預計大幅下滑

我國於23/24棉花年度累積進口棉花326萬噸，較22/23年度進口量（143萬噸）同比高出127.9%，較前五年均值（187.6萬噸）同比高出73.8%，其中每個月的進口量都位於往年高位。23/24年度進口超量主要受2方麵因素影響，其一，隨著上半年外棉逼倉回落後，內外價差迅速擴大，進口窗口打開背景下外棉更具性價比，各企業紛紛積極采購外棉；其二，國儲棉在2023年共拋儲88.47萬噸，其本身便存有一定補庫需求，而今年進口利潤增加或進一步加強了國儲采購外棉的驅動，通過年度進口量減去滑準稅配額和關稅配額總量後仍有較多超出也能有所印證。

24/25年進口量預計將有所下滑：其一，前期市場對於今年滑準稅配額發放存有較高預期，在進口利潤推動下各企業簽約采購量較多，但最終實際配額僅發放20萬噸，為曆年最低數量，配額遠低於預期而進口量遠高於往年的背景下，配額極度緊缺，市場流通的配額價值大幅上行，快速超過即期進口利潤，港口棉花庫存迅速累庫，進口棉難以通關流入市場。就目前而言，市場一方麵對於明年滑準稅配額仍存有較低預期，另一方麵港口庫存仍有所累積，因此即使進入2025年89.4萬噸關稅配額發放後，其價值或也難以瀑布式下跌，給出貿易商合適的進口窗口，據了解當下配額遠期價格仍處較高水平。其二，據測算儲備庫在23/24年度輪入進口棉或在100萬噸附近，已經將2023年拋儲的體量補充完畢，後期或仍有少量輪入，但複現今年大量采購補庫的可能性較低。

3． 2 、⠥𚫥혂 ：11月⠥•†業庫存⠦”€升⠨‡𓨿‘五年⠦œ€高⠯𜌩œ€持續關注⠥𚫥혨‡

據中國棉花信息網公布，截至11月全國棉花商業庫存為467.36萬噸，同比增加14.3萬噸，較五年均值高3.15%，月環比累庫178.64萬噸，五年同期均值為157萬噸，累庫速度處於同期偏快水平；新疆棉花商業庫存為386.69萬噸，五年均值為351.23萬噸，月環比累庫168.8萬噸。全國棉花工業庫存為92.52萬噸，受季節性旺季影響，企業月環比補庫10.26萬噸。

鑒於今年新花采摘順利而且銷售環節棉農與軋花廠的博弈較少以及軋花產能在技改後加工效率有所加強，全國和全疆棉花庫存快速攀升至近五年最高水平，對於棉價造成一定壓力。不過，近期隨著加工進程進入後半段，庫存累庫速度開始放緩至往年正常速度。據鋼聯統計，截至12月20日，全國棉花商業庫存為484.87萬噸，周環比累庫24.78萬噸，同比減少10.57%。考慮到今年產量豐產程度或低於市場預期，同時明年進口體量預計有所減少，庫存寬鬆程度或將有所改善，需要持續關注明年庫存去化情況。

3．⠳⠣€⠩œ€求

3．⠳．⠱⠦㉧𔡩œ€求淡季深入，新增訂單不及預期

棉紡產業鏈季節性特征較為明顯，金九銀十旺季過後往往轉入需求淡季，期間下遊企業逐步降低開機，按需采購原材料為主。這一現象普遍持續至12月中，隨後將有所改善，主要在於下遊迎來企業年前補庫、次年春夏訂單以及外貿的新增訂單。回顧曆年訂單數據和紗廠及布廠的庫存結構不難發現，年底布廠普遍大量采購進行補庫而坯布庫存有所去化，其傳導至更上遊則體現在紗廠棉紗快速去化下有所補庫棉花，從而可能階段性刺激棉價上行。今年市場依舊期待季節性需求增量，但時至今日，下遊似乎仍無明顯轉好跡象，目前訂單雖然小幅增加但依舊不多，小單散單和部分企業年前補庫為主，紗廠布廠開機率延續降低至近日方才企穩，企業庫存也如出一轍，紗廠棉紗庫存累庫2月有餘至曆年高位，布廠的棉紗庫存自10月上旬去化至現在低位水平，坯布庫存也從低位累庫平均水平，需求淡季持續深入。現貨方麵亦然，棉價下跌對於下遊紗廠采購補庫的刺激力度較為有限，棉紗報價持續性下調，部分大型紗廠大幅下調預售報價進行拋售，弱需求以及季節性增量不及預期導致鄭棉弱勢運行。當下，需求大單仍杳無音信，不過受年前補庫影響，訂單周環比回升，且棉價跌至低位後企業的工業庫存結構轉差的態勢有所放緩，截至12月20日tteb數據，布廠棉紗庫存從去化轉至小幅補庫，坯布從累庫轉為去庫，結構略微轉好。我們認為訂單不及預期或由2方麵因素導致，一方麵，今年過年較早，物流運輸運力減弱的時間也會提前，部分企業選擇提早停工。另一方麵，市場對於特朗普上台後關稅政策的調整仍存擔憂情緒，觀望為主更偏向於在政策明朗後再做決策。兩者影響下，訂單存有後置可能，如果宏觀上未發生重大變量，節後訂單或迎來增量，下遊需求有望改善。

3． 3.2 終端消費：⠥…穜€關注政策刺激，外銷關注⠨𒿦˜“形勢

內需方麵，據國家統計局公布，2024年11月份，服裝、鞋帽、針紡織品類商品零售額為1480億元，同比減少4.5%，環比增加9.9%。1-11月累計零售額為13073億元，同比增加0.4%，增速低於去年。9月國家出台一係列政策刺激消費後，10月零售數據明顯好轉，達到1346.5億元，同比增加11.55%，不過隨著後續消費補貼力度降低以及消費提前，11月零售數據增量有限，同比轉降。關注後續一係列政策落實對於消費實質性的提振。

外銷方麵，據海關總署公布，按美元計，紡織服裝出口251.7億美元，同比增長6.8%，環比下降1.2%，其中紡織品出口121.6億美元，同比增長9.5%，環比下降1.9%，服裝出口130.2億美元，同比增長4.3 %，環比下降0.6%。2024年1-11月，紡織服裝累計出口2730.6億美元，增長2%。後續外銷方麵需要關注特朗普上台後對於關稅是否會做出調整，雖然貿易戰開始後我國終端紡服出口到美國的比例已經逐步減少，也嚐試從一帶一路的路線發展新的貿易夥伴，但美國仍舊占據我國紡服出口主導地位之一，即便在疆棉禁令後，我國企業也積極采用進口棉來完成對應訂單。如若征加關稅政策落實，其對我國而言是終端出口需求的縮量，同時對於美棉而言中國的買船將有所減少。全球棉紡產業鏈進出口結構上的轉變可能會引發陣痛從而導致棉價下跌，但是在疆棉禁令實施後，此次關稅調整對於棉紡的影響理應不及特朗普1.0貿易摩擦。此外，還需要關注美國對中國關稅如若調增，在執行前的窗口期內可能會出現“搶出口”的現象從而刺激近端需求。

四、⠧𘽧𕐥’Œ⠨ጦƒ…展望

國際方麵：⠥瀥𔯼Œ美國自9月開始進入降息周期，截至12月累積降息100基點，但在12月美聯儲議息會議上雖然依舊如期降息25bp，但是美聯儲上調了未來兩年的通脹預期和利率預期水平，且官員表態偏鷹，議會後發布的點陣圖暗示明年或降息兩次，而9月時則預期為四次，降息節奏或將有所放緩。產業側，24/25年度全球棉花供需寬鬆格局難改，雖然預計產需雙增，但產量增量超出需求增量下預計期末庫存有所累庫。不過當下市場對於供需寬鬆預期交易已久，產量方麵，ICE期棉在棉花生長階段過程中反複交易美棉優良率、極端天氣和巴西印度等國變量，市場對產量的敏感度已經較為有限，隨著新花加工上市，市場焦點逐步切換至需求端，需要關注特朗普上台後對外貿易態度及政策製定。在交易下一季新作產量前，美棉預計於區間內寬幅震蕩運行。

國內方麵：⠥瀥𔯼Œ12月中央政治局會議和中央經濟工作會議圓滿結束，會議上政策表態積極，定下主基調，大宗和股市受此提振會議後有所反彈，但當下市場對於定量的交易權重高於定性，且此前對於會議的預期較高，情緒在會議結束後迅速回落，需要跟蹤關注明年兩會。此外，特朗普在1月20日上台後，或將對中國征收60%-100%的關稅，其對我國而言是終端出口需求的縮量，同時對於美棉而言中國的買船將有所減少。全球棉紡產業鏈進出口結構上的轉變可能會引發陣痛從而導致棉價下跌，但是在疆棉禁令實施後，此次關稅調整對於棉紡產業的影響理應不及特朗普1.0貿易摩擦。供給側，產量方麵，今年國內豐產格局已成定局，但各機構對於增幅預期仍存一定差異，當下隨新花累積加工量遠超往期以及棉花商業庫存累庫至近5年新高後，市場更偏向於各機構估產的區間上沿，不過值得注意的是當下加工量可能含有部分轉圈棉虛值，因此後期仍需持續跟蹤庫存情況。進口方麵，預計明年進口量大幅減少：其一，市場一方麵對於明年滑準稅配額仍存有較低預期，另一方麵港口庫存仍有所累積，因此即使進入2025年89.4萬噸關稅配額發放後，其價值或也難以瀑布式下跌，給出貿易商合適的進口窗口，據了解當下配額遠期價格仍處較高水平。其二，據測算儲備庫在23/24年度輪入進口棉或在100萬噸附近，已經將2023年拋儲的體量補充完畢，後期或仍有少量輪入，但複現今年大量采購補庫的可能性較低。需求方麵，邁入12月後季節性訂單增量不如預期，紗廠和布廠持續降低負荷，工業庫存結構環比轉差，整體呈現原料去庫產品累庫的態勢，直至近日這一現略有好轉，但訂單增量仍較有限，其主要或在於今年過年較早以及市場對特朗普上台後舉措持有觀望態度，存有訂單後置可能性，如若宏觀未出現重大變量，節後需求或有望好轉。

短期，⠤𞛧𕦥𔦖𐨊𑥿멀Ÿ上市，商業庫存攀升至近年高位，市場對於新作產量存有較高預期；需求側消費淡季深入，紗廠降價拋貨而布廠訂單不及預期，下遊運行情況持續走弱至近期方有略微好轉，棉花整體基本麵較弱。同時，由於今年軋花廠後點價參與度依舊較高，貨權順利從上遊轉移至貿易商和下遊紗廠，絕對價格的低位所帶來的現貨流動性匱乏已經較為有限，成本支撐的邏輯逐步淡化。當下，盤麵接近軋花廠集中追保位，雖然了解下來企業追保意願普遍較強，不過仍需提防集中點價造成大幅下跌的可能性。⠤𘭦œŸ，⠦ˆ‘們認為春夏訂單終會下達，12月需求不及預期或存有訂單後置可能性，春節之後需求或有所恢複。此外雖然今年豐產但其增幅仍待定奪疊加明年進口量有望大幅回落，供需格局並非如預期般如此寬鬆。⠧햧•夸Š，⠧•𖤸‹棉花基本麵仍弱且需要防範後點價砍單和特朗普政策調整等風險，建議在盤麵企穩或政策明朗後逢低布局多單。